בין זינוק בנפט לירידת מחירים: למה השוק מתקשה לתמחר את היום שאחרי באיראן

שווקים יודעים בדרך כלל להגיב מהר להלם. הרבה פחות טוב הם מזהים תהליכים פוליטיים שנבנים לאט, ואז משנים מציאות שלמה. זה בדיוק הפער שנפתח סביב איראן. קל יחסית להבין למה משקיעים נלחצים מעלייה במחירי הנפט, מאיום על נתיבי שיט ומהאפשרות של האטה עולמית לצד אינפלציה גבוהה. קשה הרבה יותר להצמיד תג מחיר לאפשרות שהטלטלה הנוכחית דווקא תחליש, לאורך זמן, את אחד ממוקדי הסיכון המרכזיים באזור.

הנקודה איננה תחזית נחרצת לקריסת המשטר בטהרן. זה עדיין תרחיש רחוק, מורכב, ותלוי בגורמים רבים שרובם כלל אינם כלכליים. ובכל זאת, מבחינת השווקים יש כאן עניין: כמעט כל התמחור נעצר בשלב הפחד המיידי. ייתכן שהשוק מרוכז מדי בשאלה כמה תעלה חבית נפט בשבוע הבא, ופחות במה שיכול לקרות למפת האנרגיה ולסיכון הגיאו-פוליטי בעוד שנתיים או חמש.

התגובה הראשונה של השוק: אנרגיה, אינפלציה, עצבנות

כשמתח ביטחוני סביב איראן עולה מדרגה, התגובה בשווקים כמעט אוטומטית. לא רק בגלל מעמדה של איראן כיצרנית נפט, אלא בעיקר בשל החשש משיבוש במעבר במצרי הורמוז, אחד מצווארי הבקבוק הקריטיים של שוק האנרגיה העולמי. פגיעה מתמשכת בתנועה שם עלולה להקפיץ מחירים, להכביד על עלויות ייצור והובלה, ולהחזיר למרכז את האינפלציה, דווקא בתקופה שגם כך רגישה לריבית גבוהה ולצמיחה חלשה.

מבחינה מקרו-כלכלית, זהו תרחיש לא נוח: האטה בפעילות לצד עלייה במחירים. באירופה, למשל, כל זינוק באנרגיה מתגלגל מהר לשאלות של סבסוד, פיקוח, תמיכה בענפים חשופים ופגיעה בכוח הקנייה של משקי הבית. גם בארה”ב, אף שיש לה עצמאות אנרגטית יחסית, מחירי דלק גבוהים הם אירוע כלכלי ופוליטי. לכן לא מפתיע שהתגובה הראשונית של השוק עוברת דרך פרמיית סיכון, תנודתיות ובריחה יחסית לנכסים שנתפסים בטוחים יותר.

אלא שהתגובה הזאת מתייחסת לאיראן בעיקר כמקור קבוע לאיום. פחות כמדינה שעלולה לעבור טלטלה פנימית עמוקה. זו הנחת עבודה סבירה לטווח קצר. בטווח ארוך יותר, היא כבר מספקת פחות.

מה שלא רואים במסכים: הלחץ המצטבר בתוך איראן

גם בלי אינדיקציה לקריסה מיידית של המשטר, איראן נכנסת לכל הסלמה מעמדה חלשה יותר מכפי שנדמה. הכלכלה שלה סובלת שנים מסנקציות, משחיקה במטבע, מאינפלציה גבוהה, מפגיעה באמון הציבור ומהזנחה של תשתיות אזרחיות. לזה מצטרפים משברי עומק, ובהם מחסור במים, שחיקה בשירותים ציבוריים ועלויות כבדות של מנגנוני ביטחון ודיכוי.

כל עוד העימות נמשך, פטריוטיות, פחד וכאוס יכולים דווקא לדחות מחאה רחבה. זה קרה לא פעם במשטרים סמכותניים: בזמן אש, קשה יותר לחברה להתארגן. אבל היום שאחרי עשוי להיראות אחרת. אם תצטבר תחושה של כישלון צבאי, של נזק נרחב לעורף ושל הידרדרות נוספת ברמת החיים, הלחצים שכבר קיימים עלולים לחזור בעוצמה אחרת. לא בהכרח כמהפכה אחת דרמטית, אלא דרך סדקים שהולכים ומתרחבים.

עבור משקיעים, זה בדיוק סוג האירועים שקשה לכמת. מה הסיכוי לשינוי שלטוני, כמה זמן הוא ייקח, מי יחליף את מי, והאם התוצאה תהיה משטר פרגמטי יותר או הנהגה נוקשה עוד יותר. אלה לא שאלות שאפשר לפתור בגיליון אקסל. לכן השוק מעדיף, לפחות בינתיים, להישאר באזור המוכר של תמחור הנפט והביטוח הימי.

אם איראן תשתנה, גם הכלכלה האזורית עשויה להשתנות

וכאן נכנס תרחיש שכמעט לא מקבל מקום: לא רק הפחתת סיכון, אלא שינוי מבני. איראן אחרת, פחות לעומתית כלפי המערב ופתוחה יותר לכלכלה הגלובלית, יכולה לייצר השפעה שכמעט הפוכה למה שהשוק מתמחר כיום. במקום פרמיית סיכון מתמשכת על אנרגיה, ייתכן לחץ לירידת מחירים. במקום ציפייה לעימותים כרוניים, אולי ירידה מסוימת בעלויות ביטחון, סחר וביטוח. ובמקום אזור שמזוהה בעיקר עם שיבוש, ייתכן מרחב שמתחיל בהדרגה להחזיר לעצמו תפקיד כלכלי רחב יותר.

זה לא אומר שכל שינוי באיראן יהיה בהכרח פרו-מערבי, יציב או מהיר. גם תקופת מעבר יכולה להיות אלימה, מפוצלת ומסוכנת. אבל עצם האפשרות להסרת חלק מהמגבלות על הפקת אנרגיה, השקעות ותשתיות משנה את מאזן הסיכויים ארוך הטווח. בעולם שרגיש מאוד למחירי אנרגיה, זהו פוטנציאל בעל משמעות גלובלית, לא רק אזורית.

במילים אחרות, מה שנראה עכשיו כהלם אינפלציוני, עלול בתרחיש מסוים להפוך בהמשך לכוח מרסן אינפלציה. זו אחת הסיבות לכך שהאירוע הזה גדול יותר מסבב מתיחות רגיל במזרח התיכון.

ומה המשמעות מבחינת ישראל

עבור הכלכלה הישראלית, מדובר בסיפור כפול. בטווח הקצר, כל הסלמה סביב איראן מגדילה את אי הוודאות, פוגעת בתיאבון לסיכון, ועלולה להשפיע על המטבע, על תשואות האג”ח ועל תחושת הביטחון של משקיעים זרים. אם מחירי האנרגיה בעולם מטפסים, גם בישראל עשויים להיווצר לחצים דרך הדלק, ההובלה ועלויות הייצור, אפילו אם התמונה המקומית שונה מזו של אירופה.

בטווח הארוך יותר, שינוי יסודי באיראן עשוי לשאת משמעות אזורית רחבה גם עבור ישראל. הפחתה של איום ביטחוני מתמשך יכולה להשפיע על פרמיית הסיכון של המשק כולו, על היקף ההשקעות, על שיתופי פעולה אזוריים, על תשתיות אנרגיה וגם על האופן שבו שווקים גלובליים מסתכלים על מזרח הים התיכון. אלה תהליכים שלא נבנים ביום אחד, אבל הם עשויים לחלחל כמעט לכל תחום: פיננסים, תעשייה, תיירות, טכנולוגיה ולוגיסטיקה.

גם כאן צריך להישאר זהירים. אין קו ישר בין משבר בטהרן לבין שיפור כלכלי בירושלים או בתל אביב. המעבר בין שני המצבים, אם יתרחש בכלל, עלול להיות ממושך ורווי תנודות. ובכל זאת, ביחס לתמחור הנוכחי, נדמה שהשוק נותן משקל נמוך במיוחד לאפשרות שהמבנה האזורי כולו יתחיל לזוז.

למה המשקיעים לא ממהרים ללכת כל כך רחוק

לזה יש סיבה טובה. השווקים כבר למדו להיזהר מסיפורים גיאו-פוליטיים שנשמעים משכנעים על הנייר, ואז מתפוגגים במציאות. איראן כבר ידעה מחאות, סנקציות, בידוד ולחצים, ובכל זאת המשטר שרד. גם אם קיימת שחיקה עמוקה, למנגנוני השלטון עדיין יש כלים משמעותיים לשימור כוח, כולל נאמנות של גופי ביטחון, שליטה במידע ויכולת דיכוי.

מעבר לכך, השוק לא אוהב תרחישים שיש בהם יותר מדי תחנות בדרך. כדי לעבור מחשש לסטגפלציה עולמית אל מציאות של מחירי אנרגיה נוחים יותר ואזור יציב יותר, נדרשת שרשרת ארוכה של תנאים: חולשה פנימית באיראן, שינוי פוליטי, ירידה בעוינות החיצונית, חידוש קשרים כלכליים, התאוששות תשתיתית. כל אחד מהשלבים האלה יכול להיתקע.

לכן ייתכן שהמסקנה הנכונה איננה שהשוק טועה, אלא שהוא פועל לפי אופק הזמן הטבעי שלו. הוא מתמחר טוב יותר את הסיכון של החודש הקרוב מאשר את הסיכוי של חמש השנים הבאות.

האירוע האמיתי אינו רק המלחמה, אלא טווח האפשרויות שנפתח

אם מנסים לזקק את הרעיון המרכזי, הוא פשוט למדי: השאלה הכלכלית סביב איראן אינה רק עד כמה הנפט יכול לעלות במקרה של הסלמה, אלא עד כמה יכול להשתנות התמחור של המזרח התיכון אם איראן תפסיק להיות מה שהיא כיום. בשלב הזה ברור למה השוק מתרכז בתרחיש השלילי והמיידי. הוא מוחשי, מדיד, וכבר נמצא בכותרות.

אבל באירועים גדולים באמת, השינוי המכריע לא תמיד מגיע מהכיוון שהמסחר היומי מזהה ראשון. לפעמים השוק רואה את האש, ומפספס את התזוזה העמוקה שמתחתיה. במקרה האיראני, זו לא מסקנה שממנה צריך לגזור תחזית נחרצת. זו בעיקר תזכורת לכך שגם בתקופה של לחץ, יש תרחישים שהמחיר שלהם עדיין כמעט לא מופיע על המסך.

• בטווח הקצר, השווקים מתמקדים במחירי אנרגיה, בשיבושי סחר ובעלייה בפרמיית הסיכון.
• בטווח הבינוני, עיקר חוסר הוודאות נוגע לעמידות המשטר האיראני וליכולתו לנהל משבר פנימי מתמשך.
• בטווח הארוך, שינוי פוליטי משמעותי באיראן עשוי להשפיע על האינפלציה, על שוק האנרגיה ועל תפיסת הסיכון האזורית.
• עבור ישראל, המשמעות האפשרית רחבה, אך תלויה במסלול שעדיין רחוק מלהיות ודאי.