הבורסה מתקרבת לשיאים דווקא כשהאי-ודאות נשארת: מה השוק מתמחר עכשיו

אחת התופעות הבולטות כרגע בשוק המקומי היא הפער בין הכותרות לבין הגרף. מצד אחד, המזרח התיכון ממשיך לייצר חוסר ודאות, השיחות מול איראן רחוקות מסגירה, והמשק עדיין פועל תחת השפעות המלחמה. מצד שני, מדדי הדגל בתל אביב שוב מתקרבים לרמות שיא. זה לא בהכרח סימן לרגיעה. יותר נכון לומר שהשוק מתמחר כעת תרחיש פחות קיצוני מזה שממנו חשש לפני כמה חודשים.

זו הבחנה חשובה. קל לראות את העליות ולהסיק שהסיכון נעלם, אבל בפועל מה שמופיע על המסכים הוא לא שקט, אלא הסתגלות. המשקיעים למדו לפעול בתוך מתיחות ביטחונית ממושכת. במקום לשאול אם יש סיכון, הם מנסים להבין כמה ממנו כבר מגולם במחירים, ואיפה הסביבה העסקית עדיין נותרת סבירה.

החדשות הגיאופוליטיות לא נעלמו, אבל אפקט ההלם נחלש

הדיווחים על תשובה איראנית שהועברה במסגרת המגעים עם ארה”ב, יחד עם האמירות האמריקאיות על אפשרות להסדר ביניים, לא מספקים ודאות מדינית. אם כבר, הם מזכירים עד כמה האזור נע בין בלימה זמנית לבין סכנת הסלמה. גם סוגיית חופש השיט במצר הורמוז, שעלתה ברקע ההתבטאויות האמריקאיות, נותרת רלוונטית לשוקי האנרגיה, למטבעות ולתמחור הסיכון בעולם.

ובכל זאת, השוק המקומי כבר לא מגיב לכל התפתחות כאילו מדובר בשבירה של כללי המשחק. אחרי תקופה ארוכה של זעזועים, המשקיעים נוטים לבחון בעיקר אם חל שינוי מהותי בתרחיש הבסיס. כל עוד לא נרשמת עלייה חדה בסבירות להתרחבות משמעותית של העימות, הקשב חוזר לריבית, לרווחיות החברות ולקצב הפעילות במשק.

זו גם הסיבה לכך שנתונים כלכליים ותוצאות כספיות חוזרים למרכז הבמה. לא מפני שהזירה הביטחונית איבדה מחשיבותה, אלא משום שבשלב הזה היא מייצרת יותר רעש מתמשך מאשר נקודת מפנה ברורה.

מה בעצם מחזיק את השוק למעלה

כמה גורמים פועלים כאן יחד. הראשון הוא הציפייה שהריבית בישראל תוכל לרדת בהמשך, גם אם בקצב איטי. בדרך כלל, זו סביבה שתומכת במניות, במיוחד בענפים הרגישים למימון כמו נדל”ן ובנייה. השני קשור להרכב המדדים בתל אביב: לבנקים ולפיננסים יש בהם משקל גבוה, והם ממשיכים להפגין עמידות יחסית, גם כשגובר הדיון על מיסוי רווחי יתר וגם ברקע האפשרות להפחתות ריבית.

הגורם השלישי הוא כמעט טכני. שוק שמצליח להישאר קרוב לשיאים לאורך זמן מושך עוד עניין מצד גופים מוסדיים, קרנות ומנהלי השקעות שלא רוצים להישאר מאחור. זו לא בהכרח אופוריה, אבל זו בהחלט דינמיקה שיכולה להזין את עצמה, כל עוד לא מגיע אירוע שמערער בחדות את ההנחה המרכזית.

לכך מצטרפת גם ההשוואה לחו”ל. כשוול סטריט נסחרת סביב שיאים, הלחץ למכור בישראל קטן. הסיכון המקומי אולי גבוה יותר, אבל המשקיעים פועלים בתוך סביבה גלובלית שבה נכסי סיכון עדיין נהנים מביקוש.

השבוע הקרוב: פחות כותרות, יותר מבחני ביצוע

לכן הדוחות הקרובים יקבלו תשומת לב מיוחדת. בנק הפועלים צפוי לעמוד במוקד לא רק בגלל השורה התחתונה, אלא בגלל מה שהמספרים עשויים ללמד על מרווחי הריבית, על איכות האשראי ועל הדרך שבה הנהלות הבנקים נערכות לסביבה שבה הכסף כבר לא יתומחר כפי שתומחר בשיא מחזור העלאות הריבית.

במילים פשוטות, השאלה אינה רק אם הבנקים מרוויחים היטב היום, אלא אם השוק לא מקדים מדי את מה שצפוי בשנה הבאה. ירידת ריבית עשויה לצמצם מרווחים. מיסוי כבד יותר מצד האוצר עלול לפגוע בתוצאות. ואם הכלכלה הריאלית תיחלש, גם סעיפי ההפרשות עשויים להשתנות. הבנקים בישראל עדיין נתפסים כעוגן, אבל גם עוגן כזה אינו חסין מבדיקה מחודשת של השווי.

מבחן לא פחות מעניין יגיע מכיוון הבורסה לניירות ערך עצמה. אחרי זינוק חד במניה בשנה האחרונה, התוצאות יספקו אינדיקציה לשאלה אם קצב הפעילות בשוק אכן מצדיק את ההתלהבות. שווי גבוה לחברה כזו נשען על הנחה שהיקפי המסחר, גיוסי ההון והעניין בשוק המקומי יישארו חזקים. זו אפשרות סבירה, אבל לא כזו שחסינה מאכזבה.

הנדל”ן חוזר לדלת הבורסה, וזה אומר משהו על מצב הרוח

בתוך התמונה הזו, הכוונה של רייסדור לבחון הנפקת מניות מספקת אינדיקציה מעניינת. לא מפני שכל IPO הוא אירוע דרמטי, אלא משום שהנפקות חדשות נוטות להופיע כשהחברות מרגישות שיש חלון שוק פתוח, גם אם לא פתוח לגמרי. יזמית מגורים שמגיעה לשוק אחרי שכבר גייסה חוב, וכעת מבקשת לבחון גיוס הון לפי שווי משמעותי, מאותתת שהיא מעריכה שיש ביקוש לתמחור כזה.

העיתוי אינו מקרי. חברות הבנייה עדיין פועלות בסביבה מורכבת. הריבית הגבוהה הכבידה על רוכשים, מבצעי המימון נחלשו, ועלויות הביצוע לצד אי הוודאות בענף לא נעלמו. ובכל זאת, עצם האפשרות של הנפקה מלמדת שמשקיעים שוב מוכנים לבחון את הסקטור לא רק דרך החשש, אלא גם דרך מלאי הקרקעות, קצב ההתקדמות בפרויקטים והפוטנציאל במקרה של הקלה מוניטרית.

זה לא אומר שכל חברת נדל”ן תתקבל בברכה, וגם לא שכל שווי יתקבל כמובן מאליו. להפך. בשוק כזה הסלקטיביות גוברת. חברות עם מאזנים משכנעים, הון עצמי סביר ונראות טובה יחסית עשויות לזכות לקשב. אחרות יגלו שהחלון פתוח רק למחצה.

יש גם כלכלה אמיתית מאחורי המסכים

כאן כדאי לעצור לרגע. העליות במדדים עלולות ליצור רושם שהמשק כולו מתייצב באותו קצב, אבל זו לא בהכרח התמונה. הדיווחים על צמצום פעילות בנתב”ג, הוצאת עובדים לחל”ת וההיסוס המתמשך של חברות תעופה זרות לחזור לפעילות מלאה בישראל מזכירים שהפגיעה הכלכלית עדיין נוכחת בענפים שלמים. שוק ההון אולי מתקדם הלאה, אבל לא כל חלקי המשק נעים איתו יחד.

כך גם לגבי האזהרות על עומס כבד במערך המילואים והמחירים הכלכליים של שיבושים אזרחיים וביטחוניים. אלה לא נעלמים רק מפני שמדד ת”א 125 מטפס. לפעמים השוק יודע להכיל תקופה חלשה מתוך ציפייה לשיפור בהמשך. לפעמים הוא גם מגזים ביכולת הזו.

אז האם המשקיעים אופטימיים מדי

כנראה שזו השאלה המדויקת יותר, ולא אם השוק טועה או צודק. כרגע נראה שהמשקיעים מניחים שילוב של כמה תרחישים נוחים יחסית: שהסיכון האזורי לא יחרוג מעבר לרף מסוים, שהריבית תרד בהמשך, שהמערכת הבנקאית תישאר חזקה, וששוק ההון המקומי ימשיך ליהנות מפעילות ערה. כל אחד מהתרחישים האלה סביר בפני עצמו. הבעיה מתחילה כשהם מתכנסים למחיר אחד, ואז מרווח הטעות נעשה מצומצם יותר.

לכן התקופה הקרובה עשויה להיות פחות מבחן של כיוון ויותר מבחן של תמחור. אם הדוחות יהיו טובים, אם ציפיות הריבית יקבלו חיזוק, ואם המישור הגיאופוליטי יישאר בתחום הניהול ולא יעבור לתחום ההפתעה, השוק יוכל להחזיק את הרמות הגבוהות. אבל אם אחד המרכיבים ייסדק, ייתכן שהשאלה כבר לא תהיה למה השוק עלה, אלא למה הוא הניח מראש שהדרך תהיה חלקה יחסית.

בינתיים, המסר המרכזי מהבורסה בתל אביב אינו שהסיכון חלף. המסר אחר: המשקיעים שוב מוכנים לשלם על עתיד סביר, אבל לא בטוח שנשאר להם הרבה מקום לטעויות בהערכתו.