המשק הישראלי עובר למצב תמחור אחר: לא רק מדדים, גם סיכונים נקודתיים

הסיפור המעניין בכלכלה הישראלית כרגע אינו אם השוק עלה או ירד ביום מסוים, אלא המקום שבו הסיכון מתחיל לקבל צורה ברורה. במשך שבועות נדמה היה שהמשקיעים מצליחים להפריד בין הכותרות הביטחוניות לבין מה שקורה בפעילות הכלכלית עצמה. תל אביב ירדה פחות משווקים מובילים בעולם, הריבית נשארה בלב הדיון, ושוק האשראי המשיך לפעול בלי סימני בהלה חריגים. בימים האחרונים התמונה נעשתה מורכבת יותר. הסיכון כבר אינו נשאר רק באווירה. מתחילה להיות לו כתובת.

כשמתרחש אירוע חומרים מסוכנים באזור תעשייה כמו נאות חובב, קשה לראות בו רק ידיעה ביטחונית או סביבתית. זהו רגע שממחיש עד כמה המתח האזורי עלול לחדור אל הליבה התפעולית של המשק. לא רק גבולות, מטבע או שוק מניות. גם מפעלים, שרשראות אספקה, זמינות עובדים, לוגיסטיקה, ביטוח ותשתיות. בישראל, שבה חלק משמעותי מן התעשייה נשען על ריכוזי פעילות גיאוגרפיים ועל מערכות תפעול צפופות, אירוע מקומי כזה מחדד למשקיעים ולמנהלים שזו כבר לא רק שאלה של משך המלחמה. השאלה היא איך היא משנה את עלות הפעילות עצמה.

העמידות של תל אביב עלולה להטעות

על פני השטח, הבורסה בתל אביב הפגינה בחודש האחרון יציבות יחסית. מדדי הדגל המקומיים ירדו בשיעור מתון בהרבה מזה שנרשם בוול סטריט. אפשר לראות בכך עדות לחוסן. אפשר גם לקרוא את הנתון אחרת: השוק המקומי פשוט מתורגל יותר לחיים תחת אי ודאות ביטחונית, ולכן מגיב בפחות דרמה לכל התפתחות. כך או כך, עמידות של מדדים אינה אומרת בהכרח שהמשק רגוע.

כדאי להבחין בין תגובת המדדים לבין התמחור שמתרחש מתחת לפני השטח. כשמחירי הנפט עולים, תשואות האג”ח מטפסות ומדד הפחד בארה”ב מזנק, הלחץ לא נעצר בגבול. הוא מגיע לישראל דרך ערוצי מימון, דרך עלות היבוא, דרך שווי של חברות גלובליות וגם דרך הסנטימנט של משקיעים זרים. אם בעבר היה נדמה שכל איתות על רגיעה מספיק כדי להחזיר את השווקים לעליות, כעת ניכרת שחיקה במנגנון הזה. השווקים רוצים יותר מהצהרות. הם מחפשים סימנים לשינוי ממשי.

עבור ישראל זו נקודה חשובה במיוחד, מפני שהבורסה המקומית נשענת במידה רבה על שכבות יציבות יחסית כמו בנקים, ביטוח, אנרגיה ותעשיות ביטחוניות. לכן היא יכולה להיראות חזקה גם כאשר סביבת הפעילות של המשק מתוחה בהרבה. במילים אחרות, המדד לא תמיד מספר את כל הסיפור של הכלכלה הריאלית.

נאות חובב מזכיר מהו המחיר של סיכון תפעולי

האירוע בנאות חובב מציף סוג סיכון שלעתים נדחק לשוליים בדיון הכלכלי: סיכון תפעולי מרוכז. באזור כזה פועלים מפעלים עם חומרים רגישים, תהליכי ייצור שלא פשוט להשבית מיידית, ותלות גבוהה באמצעי בטיחות, ניטור וכיבוי. גם אם האירוע עצמו יסתיים ללא פגיעה נרחבת, עצם העובדה שכוחות כיבוי, ניטור והגנת הסביבה נדרשו לפעול במקום ממחישה עד כמה מפגש בין מתיחות ביטחונית לתעשייה כבדה משנה את אופן החשיבה של השוק.

מבחינה כלכלית, יש לכך כמה משמעויות. ראשית, פרמיית הסיכון על פעילות תעשייתית יכולה לעלות גם בלי נזק כספי גדול ומיידי. שנית, חברות עם חשיפה לייצור, לכימיקלים, לתשתיות או לשרשרת אספקה מרוכזת עשויות להיבחן פחות דרך הדוח הרבעוני ויותר דרך היכולת שלהן להמשיך לעבוד בתנאים משובשים. שלישית, משקיעים מבינים שסיכון בישראל אינו רק פונקציה של ביקוש והיצע, אלא גם של רציפות תפקודית.

זה לא אומר שהשוק עומד לתמחר מחדש כל מפעל בישראל. אבל כן נראה שהקו המפריד בין אירוע ביטחוני לבין אירוע עסקי נעשה דק יותר. וכשהגבול הזה מיטשטש, גם מודלים פשוטים של תמחור סיכון מתחילים לחרוק.

הריבית אולי לא תשתנה, אבל המשמעות שלה כן

החלטת הריבית הקרובה של בנק ישראל צפויה, לפי ההערכות הרווחות, להשאיר את הריבית ללא שינוי. לכאורה אין כאן דרמה. בפועל, דווקא ההמתנה הזאת נעשית מעניינת יותר. כשאי הוודאות הביטחונית גבוהה, מחירי האנרגיה תנודתיים והשווקים הגלובליים עצבניים, כל רמז מצד הבנק המרכזי לגבי האינפלציה, הצמיחה ושער החליפין מקבל משקל גדול יותר.

אם המסר של הבנק יהיה זהיר, או אפילו ניצי יחסית, המשמעות למשק פשוטה למדי: עלות הכסף לא צפויה לרדת במהירות. מי שתלה תקוות בהקלה מהירה במימון יידרש להמשיך לחיות עם סביבת ריבית מגבילה. זה נכון לעסקים, נכון לרוכשי דירות, ונכון גם לחברות שמבקשות למחזר חוב או לגייס אשראי בתנאים פחות נוחים.

במובן הזה, הריבית הפכה לפחות לכלי שמכוון רק את האינפלציה, ויותר לעוגן של זהירות. בנק ישראל לא יכול לפתור סיכונים גיאופוליטיים, אבל הוא כן יכול לשדר לשוק שהוא אינו ממהר להקל כל עוד ענני אי הוודאות נשארים כאן. זו עמדה שעשויה להיתפס כמכבידה בטווח הקצר, אך היא גם משקפת מציאות שבה לבנק אין הרבה מרחב לפעולה נינוחה.

משקיעי הדיור לא נעלמו, אבל הם אחרים

במקביל, נתוני המשכנתאות מציגים תופעה שנראית כמעט הפוכה לאינטואיציה. חלקם של המשקיעים בשוק הדירות נמוך יחסית, אבל מי שנשאר במשחק לוקח משכנתאות גבוהות במיוחד. זה לא בהכרח מלמד על חזרה רחבה של משקיעי נדל”ן. סביר יותר שמדובר בשינוי בהרכב שלהם.

במקום שוק עממי יחסית של משקיעים קטנים רבים, אפשר לראות יותר משקיעים שמסוגלים לשאת מינוף גבוה, לזהות עסקאות נקודתיות או לנצל מבני מימון יצירתיים מצד יזמים. גם כאן לא מדובר בהכרח בסימן לאופטימיות גורפת לגבי שוק הדיור. להפך. ייתכן שזה דווקא מעיד שרק שחקנים עם כיסים עמוקים יותר, סבלנות גבוהה יותר או גישה טובה יותר לאשראי נשארים בזירה.

כאן מתחבר הקו בין שוק ההון לשוק הדיור. בשני המקרים הסביבה אינה נעשית פשוטה יותר, אלא בררנית יותר. מי שחזק, מתוחכם או גמיש תזרימית, עדיין מצליח למצוא הזדמנויות גם בתקופה רועשת. מי שפחות, נוטה להישאר על הגדר. לכן קשה לקרוא את נתוני המשכנתאות של המשקיעים כסימן חד משמעי להתאוששות. סביר יותר לראות בהם עדות לפערים שמתרחבים בתוך השוק עצמו.

מה בעצם השתנה

השינוי המרכזי הוא באופי התמחור. עד לא מזמן השוק היה מוכן להתייחס לסיכונים בישראל כרעש רקע, כזה שמנוטרל מהר יחסית. עכשיו מתחילה לחלחל ההבנה שההשפעות עלולות להיות ממושכות, לחצות מגזרים, ולא תמיד להימדד דרך ירידה חדה במדד אחד. אירוע תעשייתי חריג, בנק מרכזי זהיר, שוק דיור שבו רק חלק מהמשקיעים מסוגלים להגדיל סיכון, ושווקים עולמיים שפחות סבלניים לכותרות מעורפלות, כל אלה מצטרפים לתמונה אחרת.

זו לא בהכרח תמונה של קריסה, וגם לא של קיפאון מוחלט. המשק הישראלי עדיין מפגין כושר הסתגלות לא מבוטל. אבל כושר הסתגלות אינו חסינות. ככל שהתקופה מתארכת, הסיכון משנה צורה. פחות תגובת בהלה מיידית, יותר שחיקה שקטה במחיר המימון, בתיאבון להשקעות וביכולת להניח שהפעילות הכלכלית תימשך כמעט כרגיל.

לכן, אם מחפשים עכשיו את הסיפור האמיתי של השווקים והכלכלה בישראל, לא כדאי להיעצר במדדים היומיים. נכון יותר להסתכל על המקומות שבהם סיכון הופך לתפעול, תפעול הופך לעלות, והעלות הופכת להחלטה. שם כנראה נכתב כעת הפרק הבא של המשק.

המידע בכתבה הוא מידע כללי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות, ייעוץ פנסיוני, ייעוץ ביטוחי, שיווק פנסיוני או המלצה לפעולה. לפני קבלת החלטה כדאי לבדוק את הנתונים האישיים ולקבל ייעוץ מתאים.