שיאים בבורסה בתל אביב הם לא רק אופוריה: כך נבנה מחדש התיאבון לסיכון

כששוק המניות קובע שיאים חדשים, ובמקביל נפתח שוב זרם של הנפקות, זה בדרך כלל יותר מעוד יום חיובי במסכים. במצבים כאלה המשקיעים מראים נכונות לשלם יותר על סיכון, והחברות מזהות חלון הזדמנויות שלא בטוח שיישאר פתוח לאורך זמן. זה, לפחות לפי התמונה שמסתמנת כעת, מה שקורה בתל אביב.

ביום מסחר שבו המדדים המובילים שוב התקרבו לשיאיהם ואף נגעו ברמות שיא, בלטה דווקא תופעה רחבה יותר מהמספרים עצמם. הכסף לא זרם רק אל המניות הגדולות והמוכרות, אלא התפזר גם לענפים מחזוריים יותר, ובעיקר לנדל”ן ולבנייה. במקביל, בשוק הראשוני מצטברות טיוטות תשקיף, וחברות פרטיות גדולות בוחנות גיוסי הון וחוב בקצב שלא נראה כאן זה זמן רב. הצירוף הזה אומר לא מעט על שינוי במצב הרוח של השוק.

השיאים במדדים הם לא כל הסיפור

במבט ראשון, יום המסחר האחרון בתל אביב נראה מתון למדי: תזוזות של עשיריות האחוז במדדי ת”א 35, ת”א 90 ות”א 125. אבל בשוק ההון, שיא חדש לא נבחן רק לפי עוצמת העלייה היומית, אלא גם לפי היכולת להחזיק מעמד. כשהמדדים ממשיכים להתבסס ברמות שיא גם אחרי שההתלהבות התוך-יומית נרגעת, זה כבר מעיד על עמידות. לא זינוק חד ליום אחד, אלא נכונות להישאר בפנים.

חשוב גם להסתכל על ההרכב הסקטוריאלי. לפי הדיווחים, מי שהובילו את העליות היו מניות נדל”ן ובנייה, בעוד הבנקים והמניות הביטחוניות דווקא נחלשו. זו אינה חלוקה מקרית. היא מרמזת על תמחור מחדש של סקטורים שרגישים יותר לריבית, למחזור העסקים ולביקושים המקומיים, ופחות על רדיפה אחרי מניות שנתפסו עד לא מזמן כמקלט או כהימור ישיר על הסביבה הביטחונית.

כלומר, המשקיעים כבר לא נשארים רק עם הסיפור ההגנתי. הם חוזרים, בזהירות, גם אל רעיון הצמיחה.

למה התיאבון להנפקות חוזר דווקא עכשיו

השוק הראשוני נחשב בדרך כלל למדד מצב רוח מדויק יותר מהמסחר השוטף. מניה קיימת יכולה לעלות גם בגלל סחירות נמוכה, זרימת כספים טכנית או המלצה חיובית. הנפקה, לעומת זאת, דורשת שכבה עמוקה יותר של אמון. בעלי השליטה צריכים להשתכנע שהתמחור ראוי, החתמים צריכים להעריך שיש ביקוש, והמשקיעים המוסדיים נדרשים להתחייב לכסף חדש.

לכן גל התשקיפים שמצטבר כעת הוא נתון משמעותי. לפי הדיווחים, יותר מ-30 טיוטות כבר הוגשו לרשות ניירות ערך, ועל הפרק נמצאות יותר מ-20 הנפקות מניות אפשריות, לצד גיוסי אג”ח רבים. לא רק הכמות חשובה, אלא גם ההרכב. לצד חברות נדל”ן בולטות מופיעות גם חברות תעשייה, מזון, תרופות וביטחון. במילים אחרות, זה לא טרנד צר של מגזר אחד, אלא פתיחה רחבה יותר של ברז ההון.

גם העובדה שחברות פרטיות גדולות כמו תדהר, יחד עם שחקניות נוספות בתחומי הנדל”ן, הסימולטורים, התרופות וחומרי הבנייה, בוחנות יציאה לשוק דווקא עכשיו, אומרת דבר פשוט: הן מעריכות שהמשקיעים מוכנים שוב להקשיב לסיפורי צמיחה לטווח ארוך. אחרי תקופה ממושכת שבה השוק היה חשדן, דחוס ויקר מבחינת מימון, נראה שהאיזון משתנה.

המתח האזורי נשאר, אבל השוק מתמחר אותו אחרת

ובתוך כל זה, הרקע הגיאופוליטי רחוק מלהיות שקט. הדיווחים על איומים מצד בכירים איראנים, גינויים אזוריים והמשך החיכוך במפרץ אינם עניין שולי. בדרך כלל, סביבה כזו דוחפת משקיעים להתרחק מנכסי סיכון, או לפחות להגביר זהירות.

אלא שבפועל, התגובה בתל אביב מורכבת יותר. במקום פאניקה רחבה מתקבלת אדישות יחסית. לא מפני שהסיכון נעלם, אלא כנראה משום שחלק מהמשקיעים מבדילים בין כותרות דרמטיות לבין פגיעה כלכלית מיידית. שוק ההון נוטה להגיב בעיקר לשאלה אם חל שינוי מהותי בתרחיש הבסיס. כל עוד המתיחות נתפסת כקיימת, אבל לא ככזו שמשבשת בחדות את הפעילות העסקית, הוא מסוגל להכיל אותה.

זו נקודה שראוי להתעכב עליה. אדישות שוק אינה בהכרח סימן לבריאות. לפעמים היא משקפת בגרות, ולפעמים התרגלות שעלולה להיות מסוכנת. לכן קשה לקרוא את המצב באופן חד. ייתכן שהמשקיעים פשוט מעריכים שהשפעת האירועים מוגבלת. ייתכן גם שחלקם ממוקדים יותר בירידה באי-הוודאות הפיננסית המקומית ופחות ברעש האזורי. כך או כך, הפער בין הכותרות הביטחוניות לבין התנהגות המדדים נעשה בולט.

למה הנדל”ן חוזר למרכז הבמה

העובדה שמדדי הנדל”ן והבנייה הובילו את העליות אינה עוד פרט יומי. סביר שזה אחד הסיפורים הבולטים של התקופה. מניות נדל”ן מגיבות בחדות לשינויים בציפיות הריבית, לעלות המימון, למחירי הקרקע ולתחושת היציבות של משקי הבית. כשכסף חוזר לשם, המשמעות בדרך כלל היא שהשוק רואה תנאים מעט נוחים יותר קדימה, או לפחות פחות קשים מכפי שתומחר קודם לכן.

גם בצד ההנפקות, הנדל”ן תופס מקום מרכזי. זה לא מפתיע. חברות נדל”ן זקוקות לגישה רציפה להון, והבורסה משמשת עבורן גם כמנגנון מימון וגם ככלי מיצוב. אם יזמיות ובעלי שליטה מעריכים שכיום אפשר לקבל שווי נדיב יותר מאשר לפני שנה או שנתיים, טבעי שינסו לקדם הנפקה עכשיו ולא להמתין לשינוי נוסף במצב הרוח.

אבל כאן נמצא גם המבחן האמיתי של השוק. שוק חזק אינו נמדד רק בכך שחברות רוצות להנפיק, אלא גם ביכולת של המשקיעים להבחין בין חברות איכותיות לבין כאלה שמנסות לנצל מומנטום. ככל שגל ההנפקות יתרחב, כך גם תגדל חשיבות הסלקציה.

מה אפשר ללמוד מזה על החודשים הקרובים

את מה שקורה עכשיו בתל אביב אפשר לקרוא בשלוש שכבות. הראשונה היא שכבת המחירים: המדדים גבוהים והמומנטום חיובי. השנייה היא שכבת המימון: חלון ההנפקות נפתח מחדש, וזה אות חשוב לאמון. השלישית היא שכבת הסיכון: הרקע האזורי עדיין נפיץ, ולכן כל התזה החיובית נשענת על ההנחה שלא יתרחש שיבוש חריף.

אם שלוש השכבות האלה יישארו יציבות, הבורסה המקומית עשויה להמשיך ליהנות מזרם של חברות חדשות ומעניין גובר מצד משקיעים. אם אחת מהן תיסדק, במיוחד השכבה הגיאופוליטית או זו של התמחורים, הקצב עלול להשתנות במהירות. שוק שעולה בקלות נוטה להיות רגיש גם לאכזבות.

נכון לעכשיו, המסר מהמסכים די ברור: תל אביב כבר לא מתנהגת כמו שוק שמנסה רק להתאושש. היא מתנהגת כמו שוק שבוחן מחדש כמה סיכון הוא מוכן לשאת, וכמה פרמיה הוא מוכן לשלם על ציפייה לצמיחה. זה הבדל מהותי, וכנראה חשוב יותר מהשאלה אם יום המסחר הסתיים בעלייה של 0.2% או 0.5%.

מה שווה לעקוב אחריו עכשיו

• איכות ההנפקות שיגיעו בפועל, ולא רק מספר טיוטות התשקיף שהוגשו.

• השאלה אם העליות ימשיכו להתרחב מעבר לנדל”ן ולמניות הבינוניות.

• אופן התגובה של השוק לכל החרפה אפשרית במתיחות האזורית.

• האם החברות שכבר נסחרות יציגו דוחות שתומכים בתמחור הגבוה יותר.

בסופו של דבר, שיאים חדשים במדדים הם כותרת נוחה. הסיפור העמוק יותר הוא פתיחתו מחדש של צינור ההון. אם המגמה הזו תימשך, החודשים הקרובים עשויים להפוך למבחן חשוב עבור הבורסה המקומית: לא רק עד כמה היא יודעת לעלות, אלא גם עד כמה היא יודעת לקלוט היצע חדש בלי לאבד שיווי משקל.